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宋雪濤:流動性的拐點要看需求恢復和信用擴張

2020-02-20 10:38:06來源:

原標題:宋雪濤:流動性的拐點要看需求恢復和信用擴張

摘要【宋雪濤:流動性的拐點要看需求恢復和信用擴張】疫情過后,經濟活動將出現補償性恢復,參考非典,疫情結束后第二產業的恢復時間不到1個季度,第三產業的恢復需要1-2個季度。因此經濟基本面有望在2季度逐漸恢復,完全回歸正軌可能要到年中前后。

從2月上半月的交通運輸、發電耗煤和開工率數據來看,目前返程率和開工率還處在較低水平,復工正在逐步加速。預計到3月中下旬,湖北省外的生產活動將回到正常。疫情過后,經濟活動將出現補償性恢復,參考非典,疫情結束后第二產業的恢復時間不到1個季度,第三產業的恢復需要1-2個季度。因此經濟基本面有望在2季度逐漸恢復,完全回歸正軌可能要到年中前后。

疫情對GDP的影響取決于生產復工情況和需求的恢復情況。在比較樂觀的情形下(假設平均復工時間為2月10日,復工率較高,消費服務業平均影響時間一個月),疫情將導致1季度GDP少增1.2%-1.8%,全年GDP少增0.3%-0.5%,1季度實際GDP增速4.2%-4.8%,全年增速5.6%-5.9%。在比較悲觀的情形下(假設復工率更低,消費服務業影響時間更長),1季度實際GDP增速-1.4%-2.3%,全年增速5.3%-5.7%。

2月18日國常會要求:除湖北外各省份,從2月到6月可對中小微企業免征養老、失業、工傷保險單位繳費,從2月到4月可對大型企業減半征收;湖北省從2月到6月可對各類參保企業實行免征。我們估計湖北省外的費用減免金額約為4100億,總減免金額或在5000億左右。疫情讓今年財政面臨更大的減收增支壓力,財政大概率將適度提高今年的政府預算赤字率,加大專項債和政金債發行,并可能發行應對疫情的特別國債。

2月16日財政部長劉昆在《求是》發表的文章中強調:“未來一段時間,財政仍處于緊平衡,應對疫情主要以提質增效、落實存量政策為主,單純靠擴大財政支出規模來實施積極的財政政策行不通”。因此,預計財政政策的力度主要是托底經濟,而不是大力刺激。即使沒有疫情,在專項債“早發行、早使用、早見效”的要求下,今年基建投資增速也大概率明顯高于去年,而疫情帶給基建投資的主要增量可能是醫療、大數據、環保等領域的補短板和新型基建,而不是傳統鐵公基。

《央行2019年四季度貨幣政策執行報告》強調要:“科學穩健把握逆周期調節力度,穩健的貨幣政策要靈活適度,加大對新冠肺炎疫情防控的貨幣信貸支持,保持流動性合理充裕,促進貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應”。市場觀望貨幣政策是否會降準置換短期流動性。預計后續貨幣政策的重點是配合財政,如果財政赤字擴張、新增債券發行量較大,則貨幣可能有降準和降息的配合。央行存款基準利率也可能下調,為銀行降低貸款利率提供空間。

在“房住不炒”的原則下,部分地區的房地產政策可能針對性地放松一些過于嚴格的限制,比如放松限購和開發貸等,但是放松限貸、按揭首付等限制政策的可能性不大。整體而言,疫情會對上半年的房地產銷售影響較大,全年地產銷售和投資增速會低于去年。但疫情結束后,房地產和土地市場會有補償性恢復。根據貝殼研究院的“住房消費者預期調查”,僅有8.5%的受訪者表示受疫情影響將取消買房計劃,多數受訪者會推遲購房計劃1-12個月。

股市已經收復了節后的缺口,市場的核心仍然是流動性,超常寬松的流動性推動了節前的股債同漲和節后的成長股強勢行情。今年的貨幣政策不會像去年一樣較早收緊,貨幣政策的寬松將持續到今年年中,因此流動性的拐點還是要看需求恢復情況和信用擴張。短期來看,經濟活動的恢復需要時間,目前復工進度較慢,且兩會大概率推遲,流動性依然保持寬松;中期來看,需求補償性恢復和政策加碼對沖的確定性較高,流動性大概率不會比現在更松。

對于利率,短期整體偏震蕩,政策出臺和經濟活動改善之后,中期利率有調整壓力。對于權益,低估值藍籌股的風險溢價仍處于較高水平,但基本面的風險并未完全消除,因此短期賠率較高但勝率一般。成長股的估值水平較高,短期流動性寬松,但中期流動性溢價和無風險利率調整的概率較高,因此短期勝率較高但賠率較低。權益的路徑較不確定,震蕩可能性較大,應對重于預測,中長期仍然以基本面趨勢為核心。

近期USTR修訂“發展中國家名單”,對中國沒有直接影響。因為USTR于1998年首次公布“發展中國家名單”時,中國尚沒有加入WTO,中國于2001年加入WTO后,USTR未曾修訂名單。因此,中國在美國反補貼調查上,從未享受過“補貼金額微量標準2%”和“進口數量忽略不計標準4%”的優惠待遇。此次修訂受到實際影響是被移除出“發展中國家名單”的印度、巴西、南非等國。

(文章來源:雪濤宏觀筆記)

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